点评3月美联储议息会议：全球新一轮货币宽松正在开启

　　文 | 泽平宏观

　　恒大研究院 任泽平 罗志恒 贺晨

　　编辑 | 对冲研投  本文有部分删减

　　事件：北京时间3月21日凌晨，美联储宣布维持联邦基金利率目标区间2.25%-2.5%不变，并将于2019年9月底停止缩表，随后美联储主席鲍威尔发表讲话。

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　　为何说此次会议是超预期放鸽？

　　3月议息会议结束，美联储宣布维持联邦基金利率不变，目标区间仍为2.25%-2.5%。本次议息会议前，受2019年经济放缓悲观预期、联储官员多次鸽派发言影响，CME期货数据显示市场预计2019年美联储不会加息，但彭博及路透对经济学家调查显示2019年仍有1次加息。此外市场普遍预期缩表将会在年末结束。

　　本次议息会议再度超预期放鸽主要体现在两个方面：其一是美联储预计2019年不加息。美联储预计2019年联邦基金利率目标区间将维持在2.25%-2.5%不变，即2019年不再加息，低于市场对经济学家调研得出的将加息1次的预期。

　　3月点阵图显示，17位联储官员中，有11位支持2019年不加息；其二是5月开始放缓缩表速度，9月底结束缩表。美联储议息会议决定，自2019年5月起放缓缩表速度，5月起国债缩表上限自300亿美元降至150亿美元，但MBS仍保持其原有缩表安排；9月底停止缩表，10月起到期MBS资金将用于购买国债，超过200亿美元部分用于继续购买MBS。

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　　全球新一轮货币宽松开启？

　　2018年全球经济见顶回落，2019年初以来美欧日中澳加等主要央行接连放鸽，全球新一轮货币宽松开启，引发资产价格上涨，新兴经济体市场和货币贬值风险基本解除。

　　近期全球央行接连放鸽，货币收紧基本结束。伴随全球经济放缓迹象逐渐明显，近期美欧日中等央行货币政策均出现较为明显的转向，或预示本轮全球流动性收紧周期进入尾声。

　　若各国货币政策正式转向宽松，可能引发新一轮全球资产价格上涨，新兴经济体市场和货币贬值风险基本解除。美元在全球贸易活动、金融活动中的主导地位，使得美联储货币政策的变化也如潮汐引导着全球资本流动与贸易活动扩张收缩。

　　若以历史上美联储货币政策转向作为参考，美国过去5轮加息周期结束后，以股市和房地产为代表的资本市场均出现不同程度的繁荣与扩张。若全球经济下行压力加大，导致各国央行货币政策正式转向持续性宽松，或将迎来新一轮全球资产价格上涨。

　　此外，2018年由于美联储货币政策收紧而汇率暴跌的新兴市场国家，也将迎来喘息之机。

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　　美联储历史上5轮加息周期的特点

　　自1970年以来，美联储主要经历了5轮加息周期，加息分别结束于1975年、1981年、1989年、2001年和2007年。

　　第一轮加息周期，由于70年代初价格管制叠加石油危机推升物价上涨，时任政府采用调节税率结构和偏紧货币政策来治理通胀，然而物价下行伴随经济萧条的进一步加剧，失业率快速上升，1975年美国失业率高达8.5％，GDP增速下滑至-0.2%。在经济周期性衰退的压力下，美联储停止加息，并将联邦基金利率下调至5%-6%历史低点，M2同比增速由5.4%快速上行至13.3%。

　　第二轮加息周期，为治理20世纪70年代美国滞胀问题，1979年美联储主席沃尔克以牺牲就业和经济增长为代价，坚定实行以货币供应量为中介目标的紧货币政策。在激进的紧缩货币政策调控下，1979-1981年联邦基金利率自7%一路快速飙升至历史新高22％，强势加息致使美元快速升值，出口竞争力下降，叠加石油危机，这期间美国投资下滑，生产率下跌，经济衰退，失业增加，但CPI回落，1982年美联储货币政策在通胀回落后，重新转向宽松货币刺激经济，基准利率回落至7%-8%水平。

　　第三轮加息周期，由于在80年代初期监管全方位放松叠加存款保险制度托底，美国储贷协会野蛮扩张，房地产投机盛行。伴随原油价格暴跌、减税红利消失叠加美联储加息，储贷协会坏账比率急剧上升，大量储贷协会因此倒闭，危机爆发，美联储不得不结束加息并降低基准利率，挽救陷入危机的金融市场，联邦基金利率自1989年10.2%高点下降至1992年的3%-4%水平。

　　第四轮加息周期，互联网股票的投资热潮催生巨大的金融泡沫，1996年至2000年，纳斯达克综合指数自1059点一路攀升至5046的历史高点，涨幅高达376.5%。为抑制美国经济过热和股票泡沫，美联储1999-2000年6次加息，叠加互联网企业盈利难以为继，互联网泡沫破裂，美股于2000年3月自高点开启暴跌，1年内纳指跌幅达57%，美联储货币政策因此转向宽松，基准利率降至4%，较降息前下降近3%。

　　第五轮加息周期，伴随前期美联储降息刺激经济，叠加金融监管放松、鼓励金融创新，影子银行快速兴起，以房地产为基础的次级贷款等信用衍生产品扩张失控，金融风险迅速积聚。2004-2006年，美联储17次调高联邦基金利率，将其从1%大幅上调至5.25%，投机性住房抵押贷款者损失惨重，纷纷违约，房价大幅下跌，房产泡沫破灭，次级抵押贷款等衍生产品资金断裂，大量金融机构倒闭，次贷危机爆发，美联储结束加息转而降息至零利率，并通过扩表购买有毒资产，实行量化宽松政策。

　　总结来看，5轮加息周期具备以下特点：从时间维度来看，1）每轮货币政策周期历时无明显规律，时间跨度在5-12年。除70年代反复治理滞胀外，其他4轮加息周期均历时1-3年。

　　此外，历次加息均伴随美联储预期引导；从加息及降息幅度看，每轮加息幅度没有特定规律，但结束加息后，降息幅度均达到或超过前期加息幅度，总体上利率呈下降趋势。

　　从停止加息的原因来看，美联储结束加息并转向降息主要分为两种情况：其一是美联储前期过度加息，导致经济陷入周期性衰退，美联储货币政策转向，如第一、二轮加息周期；其二是加息抑制投机，金融市场泡沫破灭引发危机，美联储货币政策转向，如第三-五轮加息周期。

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