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热点解析丨汇率波动下的人民币国际化

2018-05-08 17:37:56 和讯名家 
    摘要

  近年来人民币国际化程度不断加大,尤其是人民币加入SDR,人民币国际化程度于2015年达到历史最高点。但从2016年开始,受到中国经济增速的放缓、资本项下政策趋紧以及美元强势周期影响, 人民币跨境指数(ORI)在国内外双重压力下出现负增长,2017年人民币国际化程度有所回升,预计2018年将继续持上升状态。根据测算国际化程度的计算方法,人民币在贸易结算、金融交易和国际外汇储备中所占的比例均会对该指数产生影响,本文将从这三个方面探讨前期人民币国际化放缓的原因及未来人民币国际化的发展趋势。

一、人民币贸易结算和国际外汇储备规模开始回升
一、人民币贸易结算和国际外汇储备规模开始回升

  2016年人民币贸易项结算规模萎缩,至2016年底人民币贸易支付比例仅为1.15%(图二)。2017年开始回暖,但总体水平仍旧低于上一年,2017全年跨境贸易人民币结算业务累积发生4.36万亿元,较2016年减少0.87万亿元,同比下降16.23%。2016年人民币贸易结算规模的下降的主要原因是全球贸易形势的恶化导致进出口贸易总量的下降以及人民币贬值(图三)导致出口商人民币接受意愿的下降。而随着人民币汇率的反弹,2017年人民币贸易结算规模逐步回升,至2017年底贸易支付总额达到全球市场份额的1.25%。

国际外汇储备方面,2016年末中国人民银行与其他国家或地区货币当局的货币互换余额为33142亿元,较上一年末下降2690亿元,2017年互换余额为33437亿元,较上一年末上升180亿元。在2016年汇率贬值的压力下,前期“跛足”的人民币国际化所导致国外央行储备人民币资产热情的“退潮”,而后随着汇率的回升发生一定程度的回转。
热点解析丨汇率波动下的人民币国际化
  国际外汇储备方面,2016年末中国人民银行与其他国家或地区货币当局的货币互换余额为33142亿元,较上一年末下降2690亿元,2017年互换余额为33437亿元,较上一年末上升180亿元。在2016年汇率贬值的压力下,前期“跛足”的人民币国际化所导致国外央行储备人民币资产热情的“退潮”,而后随着汇率的回升发生一定程度的回转。

  另外,“跛足”的人民币国际化加剧了人民币国际化的不稳定性。在前期人民币增值情况下的进出口贸易中,国外的出口商更愿意接受升值中的人民币,但国外的进口商却缺少人民币支付的意愿和能力,这种人民币流入和流出的不对等被称为“跛足”的人民币国际化。在人民币贬值时出口商接受和持有人民币的意愿降低直接导致了人民币贸易结算规模的下降。同理,外国央行有较强的意愿在增值时增持人民币资产而在贬值时减持人民币资产。在人民币贬值周期下,海外人民币存款幅度大幅下降,资本外流幅度增大,从而导致央行不得不收紧资本管制以抑制资本外流。正所谓“烈火见真金”,退潮时才能看到谁在裸泳。

  “跛足”的人民币国际化也加剧了“美元陷阱”等其他问题。在中国贸易顺差的情况下,出口仍以美元结算,进口用人民币结算,则导致中国收入的美元更多,美元陷阱陷入更深。而且,“跛足”的人民币国际化没有起到降低中国出口企业的汇率风险,反而降低了外国企业的汇率风险,外国企业充分享受了人民币升值的红利。

  二、资本金融项下人民币国际化程度显著提高

  2017年,人民币国际金融计价交易功能进一步拓展,尤其是在对外直接投资、熊猫债等领域人民币使用规模显著增长,成为弥补贸易项萎缩的重要支柱。在全球投资疲软的背景下,随着“一带一路”等战略的推进,人民币对外直接投资2017年达2.90万亿元,同比增长17.89%。中资企业加快海外布局,2017年跨国并购交易额增长了1.02倍。人民币债券市场则呈现“外冷内热”的态势,受离岸人民币利率走高,汇率波动增大的影响,2016年境外人民币债券发行规模为1002.1亿元,较上一年同比下降33.9%,2017年继续下降至830亿元;2016年在岸熊猫债发行量较2015年大幅增加近9倍至1290.4亿元,2017年受境内融资成本上升等原因在岸熊猫债发行量急剧下滑至719.0亿元,同比减少45.6%。熊猫债市场虽然有所波动,但其增长的趋势依旧乐观,尤其是熊猫债对境外投资者的吸引力不断增强,2017年境外投资者持有境内人民币债券占国内债券市场比例达1.34%。但是,由于人民币的汇率贬值压力,非居民减持人民币资产,离岸人民币资金池显著缩水以及离岸人民币利率走高,金融产品体系尚不成熟完善,缺乏充足的保值增值与流通渠道导致的持有意愿降低,2016年人民币国际信贷规模约为1.52万亿元,较2015年同比下降20.78%,2017年人民币国际信贷规模有所回升,到达1.68万亿元,同比增长10.5%。

  资本项目下的人民币国际化长期以来是人民币国际化的短板和瓶颈,由于离岸市场金融产品体系不完善,限制了人民币境外持有的意愿。而构建完善的离岸金融体系是货币国际化重要的软实力,是成为世界货币的必要条件。近年来人民币离岸市场不断发展壮大,不同于过去离岸市场香港一家独大的局面,欧美地区离岸人民币资金池不断增加,其中英国人民币存款规模达到85.57亿英镑,同比增长了45.5%,有力地支持了人民币“走出去”。成熟的离岸人民币市场成为目前人民币境外环流的关键一环。

  三、人民币国际化程度将在未来将不断上升

  货币国际化是一国经济实力,尤其是金融实力的标志。世界各国对“美元霸权”的诟病由来已久,2008年次贷危机时美国处于风暴中心,但美元不跌反涨,美国国债成为全球抢手的避险资产,这正是发达金融市场的体现。因此,人民币国际化的关键在于构建成熟的在岸和离岸金融市场,使境外投资者更多地通过人民币债券等稳定的金融产品而非套利获利,同时加强全球投资者和交易者对人民币的路径依赖和网络效应,不断提高人民币在全球的影响力和普及程度。

  前期“跛足”的人民币国际化反映出人民币海外流通渠道中离岸金融市场作用的缺失,根据以往中国在全球的贸易地位,中国应以贸易顺差、资本流动逆差完成人民币离岸循环,而由于人民币国际债券市场的薄弱以及对外投资的不足,资本流动亦产生顺差,“双顺差”限制了人民币国际化程度的加深。值得欣慰的是,以熊猫债为代表的人民币国际债券市场正在快速发展,填补着人民币离岸金融市场的空缺;随着“一带一路”战略的实施和中国企业海外战略布局的展开,中国对外投资力度也在不断加大,“双顺差”的局面有望在未来几年中发生改变。

  随着在岸和离岸金融市场的不断发展以及“一带一路”战略的加速前进,资本金融项为人民币国际化将带来更强劲和稳定的推动力,而中国对外贸易规模的增加和人民币汇率的趋于稳定给人民币国际化将带来更好的外部环境,2018年人民币国际化程度将继续回升。从长期经验看,美国于19世纪底经济总量超越英国,至20世纪中叶才确立国际金融主导地位。中国的金融实力将逐步追赶经济实力,在不断完善自身金融体系的过程中使人民币在全球具有越加重要的地位。

  文/张大钊

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(责任编辑:李佳佳 HN153)
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