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人民币入篮与新世界秩序

2015-12-07 13:25:07 证券市场周刊  洪灝

  洪灝/文

  人民币此次SDR入篮,以及中国从2014年以来推进的汇率改革,包括扩大波动区间和8月份的一次性贬值等,都是中国应对未来一两年内可能发生的事件的提前准备。

  如果重要的资产类别的价格,如股票、人民币、利率甚至有色金属,都尽在“看得见的手”的调控之下,那么为何11月27日会爆发出如此剧烈的波动?专家们还认为,利率下降将推动资金进入股市。但别忘了,在中国,存款是“吉芬商品” ——如利率下降,也就是存款价格上升,中国人必须更努力地存钱,以弥补收入损失。

  11月27日市场大幅波动之后,市场共识认为对券商的调查,叫停收益互换同时不再要求券商自营盘保持股票净买入等消息造成了市场波动。不过市场早已知晓券商两融业务被调查;收益互换的规模不到1000亿元人民币,而且占市场成交量的比例很小;券商的自营交易可能还不舍得从救市计划组合里计提亏损。因此,上述因素都促成了那个周五市场的波动,但还不能解释大部分的价格波幅。

  就在那个周五收市后,中国证监会宣布将加快新股发行的审核过程。这是向注册制迈出的一大步。注册制一直是资本市场改革的重要组成部分,但在当前的五年计划尚未完成。该系统已经走过了漫长的道路,在过去的二十年,从以“额度管理” 和“指标管理”来调节上市公司拟募集的金额,再到“通道制”来规定各家券商的上市公司项目数量,并到现在的“保荐制”。

  但上市制度对股票供应的控制仍然存在。因此,任何增加新股的供应将扰乱股票供求现有的平衡,从而对股价造成压力,尤其对于昂贵的创业板和小盘股。专家们认为,注册制已经讨论多年,因而已经反映在股价中。然而,市场对于注册制并没有太多的经验,也不知道应该预期什么,它怎么可能对此制度的冲击正确地计入价格呢?而小盘股和创业板的昂贵估值也表明事实并非如此。尽管如此,注册制最终出台后将是企业部门去杠杆化的重要资金来源,是中国创新资金来源的重要组成部分。

  在市场剧烈波动之后的一周,是人民币国际化的重要一周。IMF举行了董事会会议,为人民币进入SDR如期做出了结论。由于IMF和美国政府之前均为人民币入篮SDR表现出不同程度的支持,11月30日的会议在很大程度上是木已成舟,并已反映在股价中。投票结果显示,人民币纳入SDR的初始权重比其约15%的理论权重要低,只有11%,而人民币的新权重来自于欧元日元,同时美元的权重维持不变。据此,人民币有望逐步脱钩美元,同时保持对其他的主要货币升值的态势。人民币的权重将会随着时间的推移而逐步反映人民币在全球商品和服务交易中的地位。外国主权基金配置中国政府债券将发生在将来以后的某个阶段。

  SDR纳入可以部分解释为什么尽管估值便宜,恒生指数的表现却仍然差强人意,尤其是相对于中国A股而言。人民币入篮,以及正在进行的资本市场改革,将意味着中国股市对于外国投资者的准入将逐渐放宽。因此,香港地区作为中国内地的投资替代品的角色正在逐渐消退。同时,香港市场本身的经济面临困境,尤其是它的昂贵的房地产市场面临的阻力将在利率上升的环境下加剧。恒指已经运行到一个非常强的长期阻力位置。除非交易模式发生了根本的改变,估值便宜并不是恒生突破阻力的充分理由。

  市场更关心的是加入SDR对人民币的长期影响。在以美元为全球货币体系的核心地位被撼动之前,美国的货币政策和美元走势仍然将在很大程度上影响全球的经济格局——尤其在2016年美联储已进入加息周期。在这个背景下,人民币与美元逐渐脱钩,中国央行货币政策逐渐相对独立,将提高中国在危机时刻的应对能力。

  历史上每一次美元的强势和经常性账户的大幅改善,都可以视为国际流动性的收缩。而中东、拉美、亚洲、远东在上纪纪70年代以来的历次美元强势的时候都依次被波及。如果2016-2017年历史重演,那么中国必须考虑应对策略。

  作者为交通银行(601328,股吧)(国际)研究部 董事总经理 首席策略师

(责任编辑:罗浩 HN066)
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