欧元的孽债

2011年09月24日02:17  来源:21世纪经济报道  作者:杨颖桦
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  希腊毫无疑问是这次欧元危机的导火索。

  如果简单来看,可以将欧债危机的爆发时间点定为2009年10月初,希腊政府宣布政府财政赤字和公共债务占GDP的比例预计将分别达到12.9%和113%,远超欧盟《稳定与增长公约》规定的3%和60%的上限。

  紧接着,在2009年12月,三大评级机构接连下调希腊主权信用评级。

  首先是2009年12月8日,惠誉出手将希腊信贷评级由A-下调至BBB+,前景展望为负面。紧接着的2009年12月16日 标准普尔也将希腊的长期主权信用评级由“A-”下调为“BBB+”,随着2009年12月22日 穆迪宣布将希腊主权评级从A1下调到A2,评级展望为负面,由此,希腊债务危机爆发,至此欧债危机一发不可收拾。

  “这凸显了多个“转折点”。首先是欧洲主权债务危机方面,目前危机已经蔓延至意大利以及西班牙。与此同时,欧元区的解散也不再是没有可能的事情,欧元区解散不再是尾端风险情形,因此增持风险资产的时代同样结束。” 9月22日,德意志资产管理公司的首席投资官及董事总经理Georg Schuh,在嘉实基金(博客,微博)与德意志顾问公司举办的全球机构投资者会议上对记者指出。

  然而,2009年10月初并非欧债危机真正的萌芽点,其仅仅是欧债危机浮出水面的时间而已。这场危机早在欧元1999年1月1日成立之时便已埋下,这是一场十年前欠下的债。

  事实上,这场十年前的债演变至今的过程,祸因起于欧元区有“统一的货币,却无统一的财政”:在整个欧洲共同体过早推行的货币联盟,从而覆盖了一些不具备统一货币基本面的国家,使用各种“障眼法”来描绘美好的财政制度,却在欧元区虚弱的财政制度监管机制没有对各成员国的财政政策形成有效的约束,使得各国明显失去了按照预先计划调整财政状况的压力。

  随之而来的是次贷危机导火索下,各国为保护实体经济而激增的财政赤字和债务规模浮出水面。这背后,是欧元货币政策应对次贷危机的迟钝与不及,从而导致欧元成员国对财政刺激的过度依赖。

  “总的来说,欧元的危机根源在于,欧洲各国的情况参差不齐,而在货币政策统一而财政政策不统一的情况下,各国不同的生产力很难被驱动。” Georg Schuh指出。

  对于主权债务的未来发展情况来说,这两年突发的各种主权债务危机,使得主权债务不再是无风险资产,也使得原有的“旧世界”模式被打破,可能产生新的模式。

  十年前欠下的债

  而值得注意的是,与欧元息息相关的是一个重要的条约,这个重要的条约是1997年6月17日在阿姆斯特丹首脑会议上通过的欧盟《稳定与增长公约》,它的制定与当其时欧元成员国的加入情况,共同埋下了日后危机的伏笔。

  这场十年前欠下的债与欧元的成立背景密切相关。1999年1月1日,欧元区成立的标志,而这是欧洲一体化从1951年的联邦德国、法国、意大利、比利时、荷兰和卢森堡在巴黎签订欧洲煤钢共同体条约建立部门一体化以来,近50年的欧洲一体化进程的关键突破点。

  欧元首先于1999年1月1日起在奥地利、比利时、法国、德国、芬兰、荷兰、卢森堡、爱尔兰、意大利、葡萄牙和西班牙11个国家开始正式使用,并于2002年1月1日完全取代上述11国的货币。希腊于2000 年加入欧元区,成为欧元区第12个成员国。根据欧盟的规定,欧元区的各成员国原流通货币从2002年3月1日起停止流动。

  斯洛文尼亚于2007 年1月1日加入欧元区,成为第13 个成员国;塞浦路斯于2008 年1 月1 日零时与马耳他一起加入了欧元区;斯洛伐克于2008 年达到标准并在2009 年1 月1 日加入欧元区,爱沙尼亚于2011年1月1日正式启用欧元,从而使欧元区成员国从最初的12 个增至目前的17个。

  这是欧洲一体化在经历部门一体化、关税联盟,再到建立欧共体、迈向欧盟成立的又一标志性突破,这几乎是彻底宣告了欧洲经济方面的整合空间达到了几近极限。

  而值得注意的是,与欧元息息相关的是一个重要的条约,这个条约的制定与当其时欧元成员国的加入情况,共同埋下了日后危机的伏笔。

  这个重要的条约是1997年6月17日在阿姆斯特丹首脑会议上通过的欧盟《稳定与增长公约》,其为欧元区的准入与维持设置了三条基本财政门槛:公共财政赤字占GDP 的比重不得突破3%的上限;公共债务占GDP 的比例不能超过60%;中期预算应实现平衡。一国财政赤字若连续3年超过该国GDP的3%,该国将被处以最高相当于其GDP之0.5%的罚款。

  而实际上,过早推行的货币联盟,覆盖了一些不具备统一货币基本面的国家。以目前被称为“欧猪四国”的财政赤字和政府债务在欧元区中名列前茅的葡萄牙(P)、意大利(I)希腊(G)和西班牙(S)国家为例,这些有债务问题的欧元区经济体本身就有深厚的历史原因。

  如果以财政赤字占GDP比例这个为衡量标准,以希腊加入后为止的欧元区最初12国为统计范围,根据欧洲统计局公布的数据(未经周期调整)显示,在1999年欧元启动之前,欧元区12国的平均财政赤字占GDP比例为在1998年为2.2%,在1997年该数字为2.6%,在1996年该数字则为4.2%。

  这意味着,各成员国在1999年之前都进行了大幅度的财政调整,以其达到欧元区准入财政标准。对于各成员国来说,因为财政问题而无法加入欧元区所造成的政治与经济损失都是巨大的。

  而将这种财政调整放到个体中观察,则更为明显,以欧元区的强国德国为例,其在1996年-1998年期间,财政赤字占GDP比例分别为3.3%、2.6%和0.6%,到了1999年终于降为1.5%。而意大利的这一数字则调节得更为明显,1996年-1999年分别为7%、2.7%、2.8%和1.7%。

  如果将“欧猪四国”其余四国都放入视野的话,可以发现,这些国家在1996年-1998年期间都经历了较为大幅度的财政赤字调整,葡萄牙、希腊、西班牙在1996年的财政赤字占GDP比例分别为4.5%、7.4%和4.8%,而除了2000年才进入的“问题儿童”希腊之外,葡萄牙和西班牙在1998年末的该数字分别降到了3%和3.1%,这使得其终于在1999年成功入盟。

  这样“临时抱佛脚”的财政调整付出的代价是巨大的,埋下的隐患也是长久的,2000年才艰难跨过准入门槛的希腊本身的财政调节方式就是最好的例子。

  根据上述欧洲统计局公布数据显示,希腊在1996年-1998年期间的财政赤字占GDP比例分别为7.4%、6.6%、4.3%,到了1999年末终于降为3.4%。

  后来被揭露的希腊政府与高盛之间的复杂交易揭露了这一下降的实质:在1998年至2001 年,高盛为希腊进行了多达12 次的货币互换交易,将价值超过100 亿欧元(合136.9亿美元)以美元、日元计价的希腊国债换为欧元,付息时间延续到2019 年,后一届政府又将付息时间延长到了2037年。该类交易被视为外汇交易,而不是贷款,因而不用计入资产负债表上的负债项。

  至此,希腊少报了赤字和债务水平,成功搭上了欧元顺风车。

  希腊的例子或许属于极端,但是这从某种程度上代表了欧元成立初期的“障眼法”,而在某些实际没有统一货币基本面的国家加入欧元区之后,《稳定与增长公约》的虚弱的监管机制没有对各成员国的财政政策形成有效的约束,使得各国明显失去了按照预先计划调整财政状况的压力。

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